Page 476 - 金融資產證券化理論與案例分析

金融資產證券化理論與案例分析

要關鍵 。 讀者 可以 想 像 ，如果資產池中的債權資產 多集 中在某一產
業 ，當 該 產 業 發生大 波 動 時 ， CDO 的價 值必然受到很 大的 影響 。一 般

而言 ，當 給 定各個資產 違約 機率 與彼 此 間違約相關 性後，即可 估 算出
資產投資組 合 之 損失 分配，以 作 為 CDO 券組 評 價用， 許多 研 究甚 至

顯示 ，在 評 價 CDO 各系列券組 時 ，債權資產 相關 性為 首要關鍵 因 素 。
3
譬 如國內 論文顯示 ： 以 股 本券組（ Equity Tranche ） 而言 ，信用
價差（ Credit Spread ） 與相關係數 呈 現 反比， 而 中 級 券組（ Mezzanine

Tranche ）表 現出 來 也與股 本券組大 致相 同； 相對 於 股 本券組 與 中 級 券
組， 優先 券組（ Senior Tranche ）之信用價差則 與 債權群組內 相關係數

呈 現 正 比。
此 外 ，當債權群組內 相關係數 較 小時 ，發生 極 端 損失 的 情 況較

少 ，亦即債權群組發生 100% 損失 機率 微 小 ，此 時優先 券組所 暴 露 風
險較 少 。 而 當 相關係數 較大 時 ，債權群組內 損失 發生 會 較容易群 聚 現

象 （ Clustering ）， 甚 至 在 完 全 正 相關情 況 下 ，所有的公司將 會 同 時
違約 或同 時 存活 ，此 時 若一 旦 發生信用 違約 ，則可能產生 連鎖 違約 之

極 端 損失 ， 優先 券組投資人此 時 便暴 露 於可能發生大量 損失 之風險
下 ，因此 需要 有較高的信用價差以 作 為風險 補 償 ；此 外 ，由於 損失 發

生之群 聚 現 象 ， 相對 應發生 零 損失 的機率亦將大 幅 上升，則 股 本券組
的 期望損失得 以 降 低 ， 故股 本券組所 對 應之信用價差亦可 降 低 。
由上分 析 ， 對 CDO 中不同券組的風險或 評 價 而言 ，資產池的分

等均為重
評
息票
散
規 度、加權 資產取 平 均 到期日 、利差 / 性準則 、 〞 亦 必須 遵循 要指標 同一 。 職 是之 故 ，
〝合格
使得
則，以
原
得與
範
更換的
資產群組在 任 何 時點下 均滿足一定水準的信用品質。
根據 S&P 的統計， CDO 信用 評 等的 穩 定度比一 般 公司債來 得
好，亦即投資人 夠 所 要 面 臨 CDO 的信用風險 要 較 低 。表 10.5 的 歷史
資 料 顯示了 此一特性。

452