Page 42 - 次貸風暴下的省思－解開CDS及CDO密碼

計算安全 金 額 或 稱準 備 金 額
Cushion （ Reserve ） ＝ Portfolio NAV － Floor

計算 可 暴 露 於風險性資產的金 額
Risky Asset ＝ Cushion×Multiple

計算 無風險性資產的金 額
Risk-Free Asset ＝ Portfolio NAV － Risky Asset

Floor 和 Multiple 決定於 投 資 人 風險 趨 避 程 度 。如 果 風險 愛 好 程 度 較大，可
降 低保 本金 額 或 是 提高 Multiple ，此 Multiple 就是 槓桿 （ Leverage ）的 概念 。 當

投 資 組 合價值（ NAV ）上 升 時，將資金由無風險資產（現金 或高 信評債券等）
移轉 至風險性資產（股 票 ）， 藉 以獲得較 高 的獲利機 會 ； 當投 資 組 合價值 減少

時， 降 低 風險性資產 投 資金 額 ，並將資金 移轉 至無風險資產，以 減少 其損失程
度 。 當 資產 組 合 總 淨 值 觸 及價值 下限 時，將出 清 風險性資產 全 數 投 資於無風險資

產，以 達 到 保 本的要求。 扼 要 地 說， CPPI 策 略 為 追 漲 殺跌 ， 鎖 定 下 方 風險，參
與上 漲 獲利。
隨著 信用衍生性商品的 蓬勃 發展， CPPI 概念 開始 運 用到信用市場，將其風

CDX
CPPI
數
如
年
險性資產
ABN AMRO 改 為信用指 發行 第 一 檔 信用 CPPI 、 iTraxx 以來，該商品發行 等，稱為信用 量 即 大 。自 增 2003 ， 截 至 11 2006 月
幅
加
年初，其發行 量估計已超 過 30 億 歐 元 。信用 CPPI 係指 透 過特 殊 目 的機構，發
予 投 資 人 ， 依 據前 述的 投 資 策 略 ， 設 定其 既 定的動 態調 整 公 式 ，將 投 資 人
行債券
交 付 之資金 配 置 於無風險資產及風險性資產。
理論上，信用 CPPI 有 二 種結 果 ： 投 資 策 略 失 效 ， 只 能到期收 回 本金； 投 資
策 略 有 效 發 揮 ， 投 資 人 得到本金以外的收益。但實務上可能出現： 當 Cushion

（ 超 過 Floor 的 部 分 ） 趨近 於 0 時，此時雖然 曝 險 很 小 ，但 若 市場上發生 劇 烈 下
跌 情況 ， 致 虧 損 比例 超 過 1/Multiple ，可能 會 來不及 調 整 而 侵蝕 到 Floor ， 造 成無
法 保 本。

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