Page 38 - 次貸風暴下的省思－解開CDS及CDO密碼
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（四） Cash CDO 所發行債券的本金與利 息 ，由實質標的資產的現金流 入 支 應 ，
而合成 式 CDO 債券的本 息非 由標的資產支 應 ，故後者不需 處 理現金流 入
與現金支 付 不 配 合（ Mismatch ）的 情 形， 節省 交易成本。
（ 五 ）由於合成 式 CDO 並未將標的債務（譬如 像 貸款債權）之所有權出售，故
而在交易 執 行上 困難 較 少 ，譬如：它不需要取得貸款 人 的 同意 ， 甚 至不需
要 通 知 的程 序 ， 減少 了債權 移轉 的相關作業，又因為並無現金由標的債務
流出，不需要去 估計提前 還本 速 率（ Prepayment Rate ）等不 確 定因 素 ， 節
省 時間與成本； 上較佳。 同 時 也 不需要將標的債務 群組內容 公開，所以在 客戶 關係
維繫
的
CDO 與次貸風暴
四、
2007 年 4 月 2 日 美國第 二 大次 級房 貸公司新 世 紀 金融公司（ New Century
） 聲 請 破 產， 揭 開次 級房 貸風 暴 （ Subprime Mortgage Crisis ） 序
Financial Corp.
幕 。 緊 接 著 ， 投 資銀行 貝 爾 斯登 （ Bear Stearns ） 旗下 二 支 投 資次 級房 貸相關商
品之對 沖基 金 亦 聲 請 破 產 保護 、 美國 大型 住宅 抵押投 資公司（ AHM ） 宣布倒
閉 ， 同 時 美國 最大 房 貸業者 全國 金融公司（ CFC ）財 報 出現 嚴 重 虧 損。此股風 暴
並 非只 在 美國 本 土肆虐 ， 更蔓延 到 全球 ， 造 成金融市場大 幅震盪 ：
次 級房 貸就是信用較 差 的 房 貸，本就 存 在於金融 體系 ，並 非 新 鮮 事，為 甚 麼
會 產生風 暴 呢？首先 ， 美國 在 2000 年後 維 持 長 期 低 利率 環境 ， 造 成不動產市場
貸
房
採
行
房
至
戶
榮景
在初期可不
將利
攤 還本金且支 ，使銀行對信用較 付 極低 利 差 的 借 款 人 也 勇 於承作 息 與本金支 貸， 甚 付 款 調 高 的 高 風險 授 信 政
才
息
，兩年後
策 ，其如 意算 盤乃 認 為持 續 攀 升 的 房 價能防 禦 信用風險。
次 級房 貸的金 額 在 2004 年開始 快 速 成 長 ，至 2005 年及 2006 年皆 達 6,000
億 美元 的 水 準，至 2007 年初期 總量 約為 1.6 兆美元 ，可說為「風 暴 」 提 供 了 肥
沃 的 糞土 。但 真正推波助瀾 ， 讓 糞土煉 成 黃 金 再變 回 糞土 的是 “ CDO ” ！ 早期
的 CDO 其資產 池 係以實 體 的公司債 或 企業貸款為主，是一種實質 移轉 資產現金
流 量 的 概念 。 2003 年後則 漸 以 CDS 連 結的合成 式 CDO 為大宗，包 含 Corporate
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