Page 224 - 次貸風暴下的省思－解開CDS及CDO密碼

流 動 性 蒸 發。整個 社 會 就陷 於此一 循 環 中（ 圖 4-13 ），當 初 CDO 的 槓桿 倍 數愈
大， 傷害 的 程度就 愈大；所 擁 有此類 缺 乏 流 動 性的 CDO 資產愈多， 傷害 的 時 間

就 愈 久 。
這個 教訓告訴 我們 ： 流 動 性 與 信用風險常常是 雙胞胎 ， 而 流 動 性 與 槓桿作 用

機
在於一個金
會體
或
則是同方向的
年一
了
的
奇
戒 水 準，些 許 震幅 波動 ，一 引起 旦三 百 者同 時 存 海嘯 也 不會 融 得 構 怪 社 ！ 系超 過一定的 謷
覺
見
的
伍、會計評價風險
對 CDS 或 CDO 的信用保 護 賣 方 而言 ，有一個風險常常是被 忽 略 的， 那就 是
定期的會計評價風險。信用保 護 賣 方以為 只 要面對標的物之信用風險：標的物不
發生信用事 件 ， 就 不需理 賠 。這 只 是 純粹 就 信用保 護 賣 方的觀點來 看 ， 就 信用保

護 買方 角度 ，標的物之信用風險 雖 獲 得保 障 ， 但 保 護 賣 方 屆 時 是 否依 約給 付 求 償
金額 還 是一個 問題 ， 故 取而 代之的是信用保 護 賣 方之信用風險。

爰
保
交易
失 」 為 降 低此 種 交易 對 手 風險，信用保 ） 條 款，要求 護 買方會在約定 對 手按 標的物評價 引 ISDA 「 市價評 現 金 估 損
增
擔
補
（
Mark-to-Market Losses
品 （ Cash Collateral ）的行為。可以 想見 ，當標的物信用風險 升 高，信用評級下
降時 ，標的物產生 跌 價，即 使 標的物並未發生信用事 件 ，信用保 護 賣 方 意必須 補
提 現 金，一般評價的方 式 不 外乎 ：
1. 依 模型理論價（ Mark to Model ）為 基礎 。此法可能因 使 用的模型或 參 數
（ Parameters ）不同有相當的 差距 。

2. 依 計 算 機 構 （ Calculation Agent ）評價為 基礎 ，此法為 Black Box ， 完全 受
制 於人。

利用一 群 交易 商 的 報 價做為評價。此法可能因不同的 交易 商而 結 果 不同，
3.
何況以買家的 角度報 價，當 然 是愈低愈好，有 時 價 格 慘 不 忍睹 ，所以有人
戲 稱是 「依 谷 底 價 格 評價（ Mark to Bottom ） 」 。

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