Page 423 - 衍生性金融商品理論與實務

個案研討 413

關心 的「資本 報酬 率 」有所 交 代，不得不 採 取 高 槓桿 操作 ， 據報載 ，
LTCM 的 槓桿倍數 曾 高達 50 倍左 右 ，所 以 ，當其他 潛 伏 的風險沒有 納 入

模 型的 控制 時， 便很容易 造成 高額 損失 ， 快速 地將 投 資人的本金 虧 光 ，
另 一個 著 名的 案例則 是美國 橘郡 基 金 (Orange County) ， 利用 附買 回

(Repo) 協 定以及利率 交易 大 舉 擴 張 槓桿倍數 的結果，在聯邦準備銀行 連
續 7 次 提高 利率 之後， 造成 了近 20 億美元的 損失 ， 終 於 向 法 院申請 破

產。

（四）流動性風險 (Liquidity Risk)

流動性風險與 模 型風險 極 為接近，因為 許 多 套 利模 型都 假 設 市場 價
格 是 連 續 的， 也 就是不會有「 跳 空 」 (jump) 現 象 ，但是當 發生 信 用 危機
時，不管是 股 票或 債 券通 常 會出現重 挫 ， 造成 價格 不 連 續 的現 象 ，使得

套 利模 型無 法 順 利 運 作 ，就 好 像 F-16 戰 鬥 機上的 雷 達在 鎖 定 目 標 後， 卻

發生 目 標 在 飛 彈射發 後「 跳 空 」 消 失 ， 以 致無 法 精確擊 中 目 標 ，而這 種
問 題 也 存 在風險管理的 模 型 中 ， 像 被一 般 金融 界 廣 為運 用 的「風險 值 」

是 指 在 特定 機 率 分配 下 ， 特定 期間 內 ，市場 價格 產 生變 動 對 資產 組合 所
可能 造成 的最大 損失 ，當風險 值 達 某 一程度，可能是資本額的一 定 比

率 ， 或 者是 盈餘 的一 定成 數 ，風險管理 部 門 便 會 據 此 要 求交易 部 門 採 取
調 整 措施 ，但是 若 市場 遭 受 太大的 衝 擊 ，在 拋售 手中部 位 時 便 會 發生 退

出 雍塞 的現 象 ，使得市場 價值 大 幅 降 低 ，結果 更引發 停 損 賣盤 出 籠 ， 形
成 資產 價格 加 速 下 跌 的 惡 性 循 環 ，這 也 是風險管理 模 型在實 務操作 上的

盲 點。 「系 統 風險」在 (System Risk) 股 市 中 被解 釋 為無 法 藉 由分 散 投 資 降 低 的風險，在

（五）系統風險