Page 428 - 衍生性金融商品理論與實務

418 衍生性金融商品理論與實務

H. 買進「已下檔」 (off-the- 兩者間雖有流動性溢酬， 避險的資金湧入美國，並選
run) 的美國公債。 但皆屬美國政府之信用， 擇流動性較高的債券作為避
放空「新上檔」 (on-the- 故其利差終將減少。 風港，使得「新上檔」與
run) 的美國公債 「已下檔」公債間的利差擴
大。
I. 買進阿根廷及巴西的國債 新興市場的債券與美國公 俄羅斯金融危機延及拉丁美
放空美國公債 債間的利差將會縮小。 洲，一度使得新興市場券與
美國公債間利差擴大為
2,000 基本點。
資料來源： Risk ， 1998 年 10 月出版，第 35 頁。

俗語 說 ：「人算不如天算」， LTCM 原 欲 預 期「 利差 縮小 」，使得
許 多 放空 的 部 分同時出現 利潤 ，但是到了 1998 年 8 月時， 俄 羅 斯政府以

發 行 新 GKO 的 償 還 舊 GKO 的 計 劃 ，因無 法 被市場 認 同而 拍 賣 失 敗 ，不
得不 宣 佈 延期 償 還 GKO 本 息 ，同時 放寬 匯率 浮 動 區 間無 異 於 宣 告 盧 布 貶

值 ，使得國際 投 資人 對俄 羅 斯 金融市場的 信 心 完 全 潰 散 ， GKO 的 債 券 憑
證 形 同 壁紙 。

更 嚴 重的是同 樣 背 負鉅 額外 債 的 拉丁 美 洲 國家 也 顯 示 混亂 ， 債 券 價
格 一 落 千 丈 ， 對 LTCM 最直接的 影響 是資本 損失 ，但接 連 而來的是銀行

因 擔 保 品價值 貶落 而 發生 的 保 證金 追繳 通 知 ， LTCM 為了 避 免被銀行 斷
頭 ， 乃 著手 處 份 手中 仍有流動性的資產，但 很 不 幸 地，當他 們 在市場 求

售 時， 卻發 現市場流動性一 落 千 丈 ， 真 的 發生 雍塞 的現 象 。

忽 然間，原本可 以 點 石 成 金的 魔 法失靈 了 ！ 所有的多因 子利率模 型
在市場 失 去流動性後顯得一無是 處 ，風險管理的 預 警 系 統 也失 去 作用 ，

原本 以中 價 作 為 反 映 市場現 狀 (Mark to Market) 的議 價 方 式， 也 在市場 價
差 高達 50% 時 ( 以 價 差 除 以 市場 賣價 ) ， 變成 沒有 意 義 ， 況 且若 是根 據 風

險管理系 統 釋 放 出的 賣 出 訊 號， 也 會 加 重市場 賣 壓 ， 此 時 此 刻 ， 似乎 只