Page 432 - 衍生性金融商品理論與實務

422 衍生性金融商品理論與實務

造 】 一 書掀 起 美國管理 革 命的 哈 默 (Gary Hamel) 在其 新作 【 領導 革 命 】
一 書 中 ， 作 為一個重要 研究 個 案 。然而，在 1990 年代 末 期， 恩隆 已開始

產 生變化 了。
恩隆 的破產， 曾創下 了美國 史 上最大的破產 案 件 【 但這個 紀錄 在 七

個月後被 世界 通 訊 (WorldCom) 的破產 案 所 取 代 】 ，當時 恩隆 的總資產為
634 億美元。 恩隆 的 失 敗肇 始於其 巨 額的 負 債 ，其 負 債 總額 甚至 已 超 過 伊

拉 克國 內生 產總額，其 中 因 衍 生 性產 品交易 而產 生 之 負 債 就已 超 過 187
億美元。當然， 衍 生 性產 品 亦曾 為 恩隆 帶來 巨 額 利潤 。在 2000 年， 光 是

靠 衍 生 性產 品 的 交易 ，就 讓 恩隆 賺 進 了 72 億美元， 遠 超 過 生 產 雞肉 的 泰

森食 品 公司 (Tyson Foods) ，如果 單 以 衍 生 性產 品 的 收 益 來 比 較 ， 恩隆 就
足 以 排 名 全 美第 256 大公司。 恩隆 除了 和 其他能 源 公司從事 複雜 的 衍 生
性產 品交易 外， 亦 和 該 公司 財務 長 法斯 陶 (Andy Fastow) 成立 之 合 夥 企 業

從事 類似 之 交易 ， 也 就是這 些 和 合 夥 企 業 間的 衍 生 性產 品交易 ， 讓 恩隆

走 上 崩潰 之 途 。當然， 對 於 恩隆和 合 夥 企 業 間的這 些 交易 ， 投 資人 全部
被 蒙 在 鼓 裡 。

法斯 陶 創立 的 合 夥 企 業 是所 謂 的「資產 負 債 表外之企 業 」， 此 種營
運 方 式， 普遍 為一 般 美國企 業 所 採 用 。 恩隆 便 利用此 種 淺 易 的 方 式， 創

造 了一 些 這 樣 的 附屬 企 業 ， 以 隱 藏恩隆 的 部 分 負 債 ，同時， 相關 企 業 間
的 交易 利潤 使 恩隆 的 業 績 看 起 來 成 長 很快 。 法斯 陶 曾 被 華 爾街 喻 為「 財

務 天才」， 作 帳 手法極 具 創 意 。他在 附屬 企 業 下 又設附屬 企 業 ， 層層相
關 ， 交易 錯 綜 複雜 。 恩隆 的 財務 報 表 複雜 難 懂 ， 附 註 又 不 夠詳細 ，一 向

為 華 爾街 分 析 家所 詬病 ， 對 於 那些 要 求 解 釋 的 投 資人， 恩隆 常 是 傲慢 以
對 ， 或 辱 之而後 快 ，大 部 分的分 析 師 甚至 搞 不清 楚 恩隆 是 怎 麼賺 錢 的。

然而，當 它 股 價飛 揚 時，大家都 樂暈 了，沒有人去 追究 原因， 另 一 方面

也 懾 於 恩隆 的 霸 氣 ，沒有人 敢 質 疑 。