Page 189 - 衍生性金融商品理論與實務

選擇權市場交易實務 179

切 ，在 財 務理論 上若 標的資產的價格 波動 符 合 「 伊托 過程 」 (Ito
Process) ，則買權權利金的 變 動率 與其標的資產的價格 具 有「 瞬 間 完 全正

相 關」 ； 賣權權利金的 變 動率 與標的資金價格則 具 有「 瞬 間 完 全負 相
關」，不 管 其 間 為正 相 關或負 相 關， 都 可 讓投 資人在標的資產的 現貨 與

其衍生性 商 品 之間採取 適 當的 措施 ，而 達 到避險的 效果 。
但是以避險 二 字 來 闡 述 選擇權的特 色 ，尚不 足百 分之 百 表 達 其 優越

性， 筆 者以為「保險中的保險」 才 是最 佳 的 闡釋 。以賣權為 例 ，當 投 資
人以 每 股 50 元 買入 台塑 股票後， 同 時可以 每 單 位 5 元 的 代 價買入等部

位 、 履約價格為 50 元、 到期期 間三 個 月 的 台塑 股票賣權， 屆 期後可能的

結 果如下表：

股價 股票報酬 (A) 選擇權報酬 (B) 投資組合報酬 (A+B)
40 40-50 ＝ -10 [(50-40)-5] ＝ +5 -5
45 45-50 ＝ -5 [(50-45)-5] ＝ +0 -5
50 50-50 ＝ 0 [(50-50)-5] ＝ -5 -5
55 55-50 ＝ +5 -5 0
60 60-50 ＝ +10 -5 +5
65 65-50 ＝ +15 -5 +10

由 表上分析 可知， 投 資 組合 中加入選擇權後等於 替 投 資 組合 買了保

險， 整 個 投 資 組合 在選擇權到期時的最大 損失僅止 於 支付 的權利金，無
怪 乎 權利金與保費一 樣 ， 都稱 為「 premium 」。但是選擇權與一 般 保險仍

有不 同之 處。一 般 而 言 ，保險公司 之 所以 願 意 承保某 些項目 ， 主要 是立
基在大數 法 則 上 ，也就是說 每 個 投 保 戶 出險 率 的 橫 斷面 相 關性或 縱 斷面

相 關性 均相 當低，以 火 險為 例 ，並不是所有 投 保 戶 ( 橫 斷面 ) 都 會在 同 一
時 間 ( 縱 斷面 ) 發生 火災 ，而未發生 火災 的 投 保 戶 所繳交的保險費便 足 以

支付 理 賠 的負 擔 。就選擇權而 言 ，標的資產的價格雖 然 不一定 具 有 縱 斷

面的 相 關， 橫 斷面的關 聯 性卻 很 大，也就是說 相同 的金融資產會有 齊 漲