Page 171 - 金融資產證券化理論與案例分析

第 4 章 住宅抵押貸款證券化

五、小心提前還本習性

雖然， PSA 指標 是 常見 的市場用法，但其起源 係 提供 評 價 30 年期固定利
率、平 均 攤還型 房貸之 CMO 的 標準 方法。 PSA 的 意 義 指 出，房貸在 29 個月

後，其提前 還本 率就會 趨 向 水 平， 傾 向 維持在 6% 。但 PSA 如 何 提供 1 至 29
個月 之 間 所 採 用的提前 還本 率 呢？它 並 非依 據 FHA 房貸的 實 證 結 果 ，取 而 代

之的是， 假設第 1 個月 到 第 30 個月 的提前 還本 率以 線 性 關係 逐漸 增加 至
6% ，因此 第 1 個月 的提前 還本 率 假設 為 0.2% ， 每個月都 增加 0.2% ，到了 第
30 個月 提前 還本 率就為 6% ， 而 FHA 房貸的 實 證 結 果 則 顯 示 ，提前 還本 率 與

時 間 之 間 是一種 非 線 性 關係 。
而 且不同的借款人 特 性也會導致不同的提前 還本 習 性。 FHA/VA 的借款

人、 傳統 的借款人、以及 鉅 額 的借款人 各 有不同的提前 還本 行為， 例 如，
FHA/VA 的貸款是可承 接 的（ Assumable ）；亦即房 子 出售時房貸可由 新 屋主

承 接 ， 而 傳統 貸款則有 Due-on-Sale 規 定（房 子 出售即 應償還 貸款），前者
的提前 還本 情 形 自然 比 後者為 少 。 再 如，到期一 次還本 的 氣球 支 付型

（ Balloon Payment ）房貸，其提前 還本 習 性亦不適 合 以 PSA 指標來 評估 ，雖
然 氣球 型 房貸證券化的 歷史 較 短 ，但最 近 的分 析 指 出， 氣球 型 房貸的提前 還
本 速 度 快 於 30 年期房貸 許 多 。

機 靈 的 財 產管理人必 須小心 使用 各 種提前 還本指標 ，因為提前 還本 是 否
能 準確 估 計 ，將會 影響 資產 池各 期的現金流量， 從而 影響 轉 付 證券的 價格 。

六、提前還本向量分析

老練 的市場 參 與 者 克 服 PSA 指標 缺 點 的方法，是 假設 PSA 會 隨 時 間而

改 變，於是發 展 出變動提前 還本向 量 序列 分 析 （ Variable Prepay Vector Array
Analysis ），這 項技巧 簡稱 向 量分 析 。一 個向 量通 常 是一 個單 一提前 還本 的 假

設 ，通 常 一 個月 或數 個月 維持不變。在 30 年期 CMO 的 例子 中，其 向 量分 析
可以 擁 有 多 達 360 個 提前 還本 的 向 量。這種類 型 的分 析 在 評 價多樣 的 CMO

147