Page 373 - 衍生性金融商品理論與實務

衍生性金融商品評價理論 363

低 處於「平 價 」 選擇 權的相對 價 值，這種 股 價 跳空 的 影響 會在「 深 度 價
外」時最大，至 少 以上這些結論在對單一 股票 的 選擇 權時是相當適用

的。
最後 特 別值得一 提 的是若 股 價波 動率會改 變 ，結 果使 得接 近 無風險

的 避 險無 法 達 成，例如：假設一個買權的 股 價 由 $0.5 升 至 $1.0 ，此時 你 可
以設計一個 部位 ，賣出 二 個 選擇 權，買進一單 位 的 股票 ，在 短 期內，這

個 部位將 得到一定程度的的 保 護 ，但在長期時， 股 價波 動率改 變 後，假
設是 股 價波 動率上 升 ， 你 便 會發 生損失 ，因為買權 價 值上 升 了，但 股 價

卻 仍 停 在原點。由於這種 風險 幾 乎 無 法分 散 ，所以 投資 者也幾 乎 都不關

心 它， 將 它 視 為 作選擇 權交易時必 須 承擔 的，而 將 它反 映 在自已所 認 可
的 價格 上，所以這種 價格 反 映 風險並 不 十 分清 楚 ，而不易 去 衡 量 它。

（三）利率變動的影響

股 價 的 波 動率與 隨 時間的經過而改 變 ，利率也是如此，但前者 無 法
觀察 而得，只能以 估 計的方式為之；但利率的 變 動則是可以 觀察 的，所

以利率的 變 動 較 易處理。 Merton 已經 證 明當利率發 生變 動，在 某 些時
候 ，只 須 以「與 選擇 權到期日相同的 無 息 票 債券 的利率」來代 替 即可，

但 嚴 格 來說，這種方式只有在 股 價波 動率不 變 的前 提 下方為可行，若利
率與 股 價波 動率均已 產生變 動，就必 須作更 複雜 的 調 整。一般說來，利

率 變 動對 選擇 權 價 值的 影響 ， 並 不像 股 價波 動率 變 動所 產生 的 影響 那 麼
大。

（四）借款者的懲罰 (Borrowing Penalties)

懲罰
所 謂 「 借款 者的 並非 漫 」是 限制 指投資人 ，這 二 借 入 的利率 條件將使 恆 高於 得 存 出的利率， 槓桿 作 用
此外，
限制
具
有
的額度
借款
項
無