Page 70 - 金融資產證券化理論與案例分析

金融資產證券化理論與案例分析

債 券基金也成了 公司債最 大 買盤 來 源 ，企業發行 公司債 時， 設計出 一
套奇 特的「分券 制 度」， 導致價格 容易 操縱 。所 謂 分券 制 度， 舉 例來

說， 甲公司 發行一檔 公司債 50 億元，發行時， 承銷 商以 每 5 億元為
單位 ，分 割 成 10 種不同券種，其實 10 種券種發行 價格 與條件通通一

樣， 並無二致 ，但此一 制 度 創造 了一個容易 操縱 的 作價 環境， 破壞 了
整個 債 券市場的 正常 發 展 。

2. 結構債 成為 壓倒債 券基金 最 後一 根稻草

債 券基金除了利用 公司債 分券、 作價令人詬病 外， 最 近幾年 債 券
基金大量 轉戰 「 結構債 」（ Structure Note ），更成為 壓死債 券基金的

最 後一 根稻草 。 結構債 券係指 連 接一 群 資產的 固 定收 益 證券，「 結構
債 」的利率定 價 ，其中一種稱為「反 浮動 」利率，另一種是以「 區間

利率」為 計息標 準。
所 謂 反 浮動式 利率，是指「一個 固 定利率， 減去 一個 浮動 指 標 利
率」， 假設甲公司 發行 5 年 期公司債 ， 票 面利率為「 固 定利率 5% 減

去 LIBOR （ London Interbank Offered Rate ， 倫敦 金融同業美元 折 款利
率）」，所以 LIBOR 變 成 影響票 面利率的 最 大 變 數。 最 近一、 兩 年

發行的反 浮動結構債 ， 當 中 固 定利率幾乎降到 3% 至 4% ，在 全球 利率
上升時， LIBOR 也會 跟 著 往 上 竄 升， LIBOR 每 上升一 點 ， 債 券基金

獲 利就會 少 一 點 ， 只要 LIBOR 達到 3% 至 4% ，利 息 就會 全 部 被吃掉
了。

，利率為一個水準；
內 浮動 「 區間式 利率」的條件則是： 當 LIBOR 付息期間 超過或低於 ， 若 LIBOR 區間 時，利率則有 在一定 區間
所 變動 。

在利率 仍 然 走 低的時 候 ， 債 券基金為了 拉高 績 效 ， 拼 命 加碼 結構
債 ， 因 而成為 債 券基金的 主流 成 份 。 根 據估 計 ，過 去 幾年來，大小企

業及金融業 共 計 發行 6 千 億元的 結構債 ，幾乎 全 都 進 了 投 信（證券 投

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