Page 185 - 公司理財的13堂課

Lesson 7 投資銀行與企業上市

報 酬率 究竟是多 少呢 ？ Loughran 與 Ritter (2004) 利 用 美國一

九八○ 年 到 二○○ 三年 的資 料 ， 計 算該 期間新股的 平均 首 日 報
再
是，當
。
但
酬率
區
酬率
報
首
日
則 報 為 19% 在 各 次 樣 本期的差異相當明 整體樣 本期間 顯 。新股的 分 成幾個次 平均 樣 本期， 酬
率 在一 九八○ 年代 為 7% ，在一 九九○ 年 到一 九九八 年 期間 增
加一 倍 ，成為 15% ；一 九九九 年 到 千禧 年 的 網路 股 泡沫 化 期間
則 飆 漲 至 65% ， 但 在 二○○ 一 年 到 二○○ 三年 期間， 又 重 回
12% 的 水平 。 Ritter 與 Welch (2002) 使 用 不 同 樣 本 計 算 新股 報
酬率 ，所 得 出的 報 酬率 額 度及 其在時間中的 變動模 式，與上述
論文 內 容 大 致 符 合。
有 趣 的是， 雖 然 新股 往往 享 有蜜月期， 但 其股價的長期 表

現 普遍 不 佳 。 依據 實證 研 究， 倘 將新股上市 五 年 內 每 年 的 表
及
上
近
接
產業
性質
現，與其他在
規
模
牌後 五 年 每 年 的 表 現 都 不如 已 上市的 上 都 老 股。 的股票相 比 ，新股掛
掛牌價被壓低是股市的異常現象之一，與資本市場的 效率
假 說 難 以相 容 ， 故 學者 紛紛 對造成 這種 現象的原因提出詮釋。
學者 普遍認 為，掛牌價被壓低是 蓄 意的行為，並對 這種 蓄 意行
為提出 理論 ； 然 後 基於 統 計 學方 法 ，利 用 數 據 測試 ，以 檢視 實
證 結 果 是否 支 持 理論 。 早 年研 究的重 點 放 在資訊不對稱、承銷
商價格 安 定 操 作與資訊成本方面，以此說明掛牌價被壓低的現
象。 然 而，一 九九○ 年代 末 期新股首 日 報 酬率遽增 ， 幅 度 高到

難 以 再 以上述幾 種理論 詮釋。因此，學者 又 以 分析 師 想 望假 說

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