Page 228 - 金融資產證券化理論與案例分析
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金融資產證券化理論與案例分析
何本金;同 理 , A-3 系列債券在 A-2 系列債券完全清債前不會收到任何本
金。如此一來,提前還本的風險由 第 一系列先行吸收,不喜歡提前還本且 偏
好年限較長的投資人可 避開 前面的系列。
至於各系列金 額 之分配及到期日的設定則是 根據 以 往 住宅抵押證券提前
還本之經 驗值 。為了使住宅抵押基礎證券之本利償還現金流量金 額 與 CMO
到期日現金流量 儘 量一 致 ,美國 政府 證券 交易商 及抵押貸款證券 交易 所所組
成的 公共 證券 協 會( Public Securities Association )於 1985 年 6 月發表所 謂
「 PSA 經 驗值 」 公式 ,並 強制規 定 從 1985 年 7 月以後發行之 CMO , 皆 需 採
用「 PSA 經 驗值 」 制 定償還期限及金 額 ,以對投資人有較好的保 障 。
讀 者可能 注意 到, A-1 券組的預期償還年限為 3.2 年,其票面利率為
10.625% ,而 A-3 券組的預期償還年限長 達 20.4 年,但其票面利率 僅略高 於
A-1 券組為 11.875% , 似 乎並不相稱;其實, A-1 券組的票面利率並不完全 反
映 3.2 年的到期期限的風險,而是加上其承擔提前吸收 多餘 本金 攤銷 的 補
償,以 致 其票面利率與 A-3 券組票面利率 十 分 接近 。 讀 者甚至在其他 案例 中
看 到前面券組與後面券組票面利率完全相同的 情形 ,也就不會 感 到 奇怪 了 !
A-1 系列因其期限較短, 適合 短期投資者的需求。當利率上 升 、提前還
本下降時,因其能在 A-2 系列債券、 A-3 系列債券之前收到所有的本金支
付,所以償還期限 延 長的風險並不 高 。就 A-3 系列言,其到期期限可 適合 長
期投資者,當利率下降、提前還本上 升 時,因其在 A-1 系列債券, A-2 系列
債券完全清償前,不會收到任何本金,對 規避 再投資的風險有相當 程 度的抵
抗力
。
由上可 知 , CMO 是以一群住宅抵押貸款為擔保而發行的 多 組債券,亦 即
在收到本息後,依 照 各組債券之 條 款分配現金流量,所以有別於 RMBS 「 過
手 轉付」( Pass Through ),而是「分配支付」( Pay Through )的性 質 。也
因此, CMO 不 符合 「 被動 經 營 」原則, 無法 以「 讓 與信託」發行轉付證券,
且 無法享 有信託 免稅 的待 遇 。
為了 避免被雙 重 課稅 ,美國 業界 不 斷 地在國會 進 行 遊 說, 終 於在 1986 年
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